讲座时间：2009年4月11日（周六）9：30-12：00

闻群：天相基金研究组组长，高级分析师。 证券业协会基金年鉴编委，基金从业资格考试题委会成员，金牛基金专家评委会成员，基金销售人员从业资格考试教材编委。

周荣华：天相策略分析师，七年证券从业经验，经济师职称，执业分析师资格，第一财经证券节目特约评论员，长期活跃于第一财经电台、电视、和讯网等专业财经媒体，以价值投资理念为导向，侧重于对宏观经济周期和行业发展趋势的研究。

主持人：尊敬的各位朋友大家好，非常感谢大家对天相投资的一贯支持，也热烈欢迎大家在春意盎然的日子里冒着绵绵细雨来到这里参加天相投顾2009年春节基金投资策略会，在中国有一个说法水是财运，今天的绵绵细雨也给我们一个机会让我们衷心祝福到场的各位财运亨通、财源茂盛。本次策略会得到搜狐基金频道的大力支持，也是搜狐基金频道与天相投顾共同举办的第七场基金专场讲座，也是搜狐基金频道月度投资策略专家系列讲坛的线下讲座活动，我们希望通过这一系列的活动能为大家在投资理念和投资策略的选择方面有所启发和帮助。

2008年的证券市场大家都知道，在2009年国家的宏观经济情况怎么样，在本轮中级别的反弹创出新高之后我们又何去何从？以及如何在振荡的市场中寻求超额收益，带着这些问题接下来首先有请天相资深策略分析师周荣华先生给大家带来在振荡市场中寻找超额收益以及天相09年二季度基金投资策略。有请！

周荣华：下面我将就09年二季度的股票市场投资策略给大家做一个介绍，二季度在振荡中寻找超额收益，大体是指数运行格局振荡为主，超额收益的获取难度在增加。

我们的策略更多关注自上而下的研究方式，从经济角度来看进入一个触底之后的蜇伏期。先看一下工业生产，依然不太乐观，仍旧处于从去年四季度开始的回落的状态，不管是当月同比还是累计同比，工业增加值，始终没有一个企稳的迹象。从先行指标来看出现一定的回暖，这也是支持股市比较强的基础，包括原材料产量增速、有一定的回升，包括发电量、PMI回升迹象等比较明显，从去年四季度开始的第一轮去库存化基本告一段落。

从投资和消费来讲好于市场预期，特别是投资这一块，在四万亿和双十规划推出之后，以投资为主要的经济驱动力应该说还会发挥作用，经济刺激计划跟98年的经济刺激计划基本上是比较相似的，给市场提供一定的支撑。车市楼市销售不断出现回暖迹象，从部分城市的房地产成交来看，从一月份开始始终处在连续的回暖过程之中。车市主要在于一方面汽车下乡，另外产业振兴规划，对于汽车销售都会有一个比较明显的推动。

唯一目前值得忧虑的是外贸，从外贸来看由于欧美经济目前没有一个比较明显的复苏迹象，依然处于一个探底状态，因此外贸的数据应该说暂时来看处于恶化的过程当中，没有出现像投资、消费企稳回升的迹象。二月份出口进口同比出现大幅度下滑，贸易顺差出现大幅萎缩。从三月份昨天公布的数据来看，出口降幅有所收窄，当欧美经济体有企稳过程之后二季度外贸数据恶化的程度应该说会有一定的好转。

物价的情况可以看到一二月份基本是CPI和PPI不断下行的过程，这种下行过程带来通缩的预期，通缩预期主要还在于翘尾因素。今年来看翘尾因素是负的，今年一二月份跟去年四季度11、12月份相比价格上没有太大的变化，CPI负增长主要是翘尾因素的为负拖累所致。对于下半年来讲，我们看到一季度全球的经济体都采取比较宽松的货币政策，美联储积极开动印钞机，前瞻来看09年下半年到2010年通胀压力还是值得投资人关注。通胀受益行业指数、通缩受益行业指数我们天相做了一个比较，从图表变化来看应该说通胀预期在市场上有一定的反映。

外围市场美国经济在下半年有望开始缓慢复苏，这是国际宏观研究的成果，从欧洲来看复苏的进展比美国要缓慢一点。特别在美国来看跟中国一样，领先指标陆续出现回暖，新宅开工导致商品价格走强。 实际单位小时收入也是处于回升的过程之中。

同步指标来看仍然是继续惯性下滑，特别是值得一提的就是产能利用率，没有出现一个企稳的迹象。

过去的股市应验了在09年年度策略里面提到的股市往往在经济衰退期迎来不可思议的上涨，我们曾经在报告里面提到，股市领先于经济提前触底回升，目前经济还处在衰退后的软着陆阶段，但是股市的运行已经出现了提前的见底回升。

美国在历次经济衰退期股市的表现来验证股市在经济衰退期不可思议的代表，上世纪80年代在经济的衰退期股市出现预期起稳之后的提前反映，出现上涨。90年代初的衰退应该说离现在比较近也是比较明显的，GDP还是处在下滑的过程中，在90年下半年标普500指数出现一定程度的上扬，股市出现出人意料的结果。2000年新经济泡沫破裂之后，特别在2001年之后股市的表现也体现了这个现象。对于中国来说有可比性的是97、98年之后的中国经济和中国股市，当时98年GDP增速依然还是处在不断回落的过程之中，探底的过程之中，股市呈现了较为可观的上涨。

以美国作为参照物，在经济见底和流动性支持的双重影响之下，应该说股市的运行往往衰退期预期为主导的股市表现会跟经济出现一定的提前，这样会形成股市成为一个经济的领先指标，这一点不管在美国还是在中国应该说都能够得到比较好的验证。从美国来看，我们采用标普50指数的年变化率，美国GDP季调同比，从比值来看，股市对于GDP的季调同比变化来讲有一定的相关性是领先的，这种领先指标使得股市成为经济比较好的领先指标。对中国来说这一点不是太明显，但是在2000年之后这一点的特征应该说越来越明显，特别在06年、07年股市。

推动二季度最大的驱动因素来自于流动性充裕，二季度流动性充裕应该说依然延续，特别从货币供应量来看，M1和M2同比增速出现向上的拐点，从新增贷款角度来讲一二三月份的新增贷款应该说是超出投资人的预期，三月份1.89万亿的数值也是超出市场预期。

消费品行业目前的利润增速是最为稳定的，各个子行业来讲利润增速都处于普遍回升的过程之中。中下游行业的毛利率也在稳步的回升之中。二季度策略报告里面的亮点，工业行业的景气程度，从单季毛利率和单季收入比较来看，水生产单季毛利率下降、化纤单季毛利率持平，。主要关注化纤和电力，有色金属冶炼、石油天然气开采处于单季收入下降以及单季毛利率下降，投资人要重点关注风险。

1-2月工业企业利润继续延续下滑的趋势，成本下降导致行业毛利率的结构性变化，上游采掘业毛利率继续回落，而原材料、制造业部门、消费品行业毛利率普遍呈现止跌或回升的迹象。今年一二月份和去年九十月份，从收入增速和毛利率来看，从数据角度我们更建议关注电力和化纤。

当前如何寻找行业的超额收益，行业配置主要着眼于经济周期。以美国股市规律指导我们目前中国的行业配置，美国常用的模型把经济周期分成六块，第一块是低利率时代信贷复苏阶段，第二块是消费者支出上升，第三部分是利润增长、第四部分是就业增加、投资增加，第五部分出现瓶颈，第六部分通货膨胀上升之后的情况。

不同阶段里面行业的表现也是不一样的，掌握了这一阶段里面最好的行业如果超配必然带来一定的超额收益。第一个阶段表现最好的是公共事业和运输，美国是一个消费驱动的国家跟中国还有很大的不同点，美国公共事业和消费表现最好，金融房地产走强，工业品能源表现不佳。第二个阶段所有行业表现都不错，出现景气回升阶段，领先和滞后行业表现稍微差一点。第三个阶段是收益驱动性的行业开始走强，流动性驱动性的行业走弱。第四个阶段是技术、医疗、工业表现较好。第五阶段先导性行业开始出现灾难性的下跌，原材料部门领跑，日常消费表现平稳。第六阶段公共事业、医疗等表现相对抗跌。

中国的情况呈现以下的特征，需要重新关注的三个问题。第一个问题是中国经济目前依然靠投资拉动，投资拉动跟靠消费驱动的美国存在明显的差异，所以行业轮动上也存在着一定的差异，所以我们要在刚才的规律上进行一定的微调。第二个关注的问题中国股市历史较短，归纳总结数据导致数据偏差，样本较少。第三个上市公司较少，部分上市公司的表现可以说无法代表整体的行业运行情况，有大量非上市公司，部分行业很容易被风格主导，比如一两个大盘股主导。通过行业配置调整获得市场的超额收益，应该说我们主要的选择方法还是用行业的相对PB和行业的景气度找到一定的相关具备超额收益的行业。

从弱周期性行业来看，弱周期性具备的特征是稳定增长，稳定增长能够带来相对估值水平的稳步提升。强周期性行业虽然波动性比较大，但是在经济复苏阶段往往更能够相对于弱周期性行业更能够带来一定的超额收益。

从行业相对PB见底领先于经济底部，对于行业周期有领先的房地产、汽车、电力，行业相对PB低点经济大致同步主要是建材行业、有色、金属、化纤、电力、机械设备，PB低点相对较晚的行业有航空、煤炭等。

对于房地产行业的周期有一定的独特性，既受到国房景气的影响又受到贷款变化的影响。对于交通运输行业这是区别于美国的，对于美国来说交通运输行业属于先导性行业但是在中国并不属于先导性行业。对于原材料部门复苏的认识，有色、金属、化纤领先于经济，钢铁、化工、钢铁发生于经济恢复之后，在价格上升当中最容易获得超额收益的有有色、煤炭、化工、钢铁，这也就是我们近期市场比较关注的通胀预期下哪些行业带来超额收益，在后续产品价格上涨过程中有色、煤炭、化工、钢铁值得重点关注。

经济周期在中国股市行业轮动，同样是六个阶段，最开始是房地产、汽车、证券，好于市场稳定消费。第二阶段建材、有色、机械、电器设备、银行、交运。第三阶段开始出现超额收益的是化工、钢铁、造纸、煤炭，跑输市场的是、建材、汽车、银行。第四阶段是稳定消费，第六阶段是公共事业，跑输市场的是受到产品价格上行推动取得超额收益的行业包括化工、钢铁、造纸、煤炭、有色等。

二季度的市场行业特征并不是很明显，行业配置上更多要从安全边际的角度出发，看好银行、房地产、化纤、医药、铁路设备、农业。

大类资产配置，投资策略很关键的一点，除了行业比较，另外来自于大类资产配置。在目前阶段大类资产配置依然还是建议降低债券配置比例，提高股票的配置比例。按照马丁普林格的理论，处于第二阶段向第三阶段的过渡过程当中，债券收益率下降，股票收益率上升，进入第三阶段商品收益率也会明显上升。目前增加股票类的配置比例，各类资产的平均收益率刚才提到第一阶段向第二阶段过渡的时候债券收益率下滑，股票收益率上升，目前来看处在第二阶段向第三阶段过渡，股票收益率是最高的过程之中，而债券收益率在下滑。

对于债券在经济周期中的表现来看，从经济周期刚刚提到的六个阶段来看，债券市场的影响是不一样的。第一个阶段短期债收益率下滑，长期债收益率下滑。中间垃圾债表现出比较好的投资评期，最后到通胀短期和长期的收益率都会上升，投资瓶颈来看债券收益率普通债券到垃圾债券。

对于二季度的大类资产配置建议如下，二季度中国经济将会从阶段二向阶段三过渡，从目前来看由于债券收益率下降，应该说降低债券配置比例增加股票配置比例，具体的比例如下，股票、债券、现金的配备65%、25%、10%，对于债券投资考虑到仍然处在降息周期，债券配置从长期线高等值向中短期线中低等级的债券转换。从阶段二来看债券30%、股票60%，现金5%，到了阶段三里面，降低债券的配置比例，股票配置比例依然是65%，从配置方向来看已经渐渐向上游转移向能源、原材料行业转移为了未来通胀升温的压力。从现金角度来讲，它的比例有进一步的提升，提升的替代物更看好股票和黄金而不是现金。

二季度的基本投资策略，回到我们的主题在振荡中寻找超额收益。对于2009年来看中国股市形成一个拐点是大概率事件，原因在于经济触底导致市场系统性风险降低，对比一二季度来看，股市的驱动力量应该说新的驱动力量并没有显现，目前推动股指上行的是一季度的驱动力量在推动，继续的边际效应在减弱。考虑到M1和M2增速，增速的剪刀叉并没有出现趋势性的上行，市场整体估值水平将会承受一定的压力，从2009年动态PE波动区间25—20倍，结合09年相对08年整体上市公司净利润的下滑幅度为10%来看，二季度的上证指数运行区间主要是2100—2500点。

在振荡的过程里面从市场风格来讲对大盘股相对更为有利，从大盘股的角度来讲更关注蓝筹股的防御功效，关注金融、房地产这些蓝筹股。这些大盘股只能带来一定的防御功效，分享市场的平均收益，如果寻找超额收益的话，要去挖掘的话显然关注防御功能以外的进攻积极的机会。从这些机会来看，行业的角度来看，行业的特征已经被弱化，更多表现为主题性的投资机会，主要是以下三类，把握这三类主题性投资机会或许在防御为主的平均收益基础之上获取超越指数的超额收益。第一个是，区域整合，今年两会提出GDP的增长目标，相对中西部地区的目标更高，我们可以预期的是这些中西部地区为了实现两会上的政绩目标，地方政府政策的博弈过程之中会占有一定的优势，在未来经济增长过程之中区域经济结构也会发生很大的变化。我们更多的看好以下地区，安徽、新疆、青海、西藏，安徽的华星化工、精达股份、永新股份、合肥城建、中鼎股份、方圆支承、科大讯飞、华孚色纺。

新疆：中泰化学、广汇股份、八一钢铁、新中基、天康生物、轻松建化、新疆众和、天山股份、新疆城建。 西藏、青海等：西部矿业、西宁特钢、青海华鼎、西藏矿业、包钢稀土。 第二是资产整合，建议关注已经通过证监会审核的定向增发股票。 第三，3G投资建设，相关个股适当关注。 二季度的投资组合可以参考，东方电器、鄂武商、重庆百货、天山股份、华孚色纺、中兴通讯、宝信软件、金地集团、一汽轿车。

大盘股相对超额收益已经处在探底回升，超额收益已经见底，未来将会出现一定的恢复性上升。区域整合刚刚提到各个地方政府的区域再平衡过程，应该说中西部08年的区域投资增速远远高于沿海城市或者说一些大城市比如北京、上海。对于二季度的投资组合刚才已经提到了，不再重复。

以上是我对二季度投资策略的报告，谢谢各位！

提问：刚才说到主题投资区域还有资产整合还有3G拉动，我看在网站上很多地方说主题投资无非提创投、世博会还有明年的亚运会，你刚才说的主题为什么不太一样，而且你刚才也没有提到这些。第二个问题，你的分析报告当中很多地方讲到有色的经济情况衰退很厉害，但为什么近期大宗物品走势像铜、锌上行非常猛，大幅上涨。既然企业效益在大幅下滑，而有色增长在第一季度领涨。

周荣华：九大投资机会是我们天相在09年全年来看推出九大主题性投资机会，刚才提到的是二季度重点关注主题性投资机会一共三个，有些是在09年年度主题性投资机会里面已经提到过的，有些是从近阶段新挖掘的机会，所以并不矛盾。对于09年九大投资主体机会有些主题性机会也在出现一定的变化和调整，基于此的变动情况，我们的策略应该说也在适时调整，在二季度在九大主题性投资机会之上提出三个主题性投资机会，区域振兴是新增加的，主要考虑到在两会之后各个地方政府的经济增长目标上的博弈，应该说我们新挖掘了一个区域振兴的投资机会。第二个问题，刚刚提到大宗商品价格和目前的股市上行，一方面是资金的推动，从价格角度来讲既受到供求关系的影响又受到投资资金的影响，在原油价格上涨过程当中体现得更为明显。大宗商品价格来讲由于美国印钞机的启动，使得全球对于通胀预期的升温，使得大宗商品价格出现一定的资金运作的迹象。资金运作导致价格上涨并不是受到基本面的支撑，也就是说并没有受到供求关系支撑。像铜这种价格能否延续必须关注先行指标，投资策略报告里面提到的新屋开工数，如果新屋开工数不可持续，铜价的上行缺乏基本面的支撑，更多来自投资基金的炒作导致。目前库存的角度来讲，并不支持大宗商品价格持续性的上扬，应该说更大程度反映了通胀的预期而不是需求的提升。

提问：您对新能源高市盈率怎么看？您认为这个新能源行业还有没有上升的空间？您更好哪一类新能源，是风能、太阳能还是核能？

周荣华：新能源方面天相始终认为要从产业的角度来看待这个新能源，并不是从主题性投机炒作角度来看待能源，主要着眼于以技术创新为推动力的熊彼特周期来分析，从技术创新角度来讲，我们经历了之前蒸汽革命、电气革命、信息技术革命，下一轮将是新能源和节能技术的革命，新能源并不是昙花一现的而是值得中长期关注的投资机会。从产业链角度来讲包含了跨行业的投资机会，从行业来看，太阳能、核能、风能节能设备都有涉及，对于新能源的投资机会把握是综合性的系统性的。如何看待这种高市盈率的问题？我们认为对新能源的个股来讲主要着眼于成长的角度去投资考虑，既然是成长看的就是未来的增长和预期。如果从价值角度来考虑的话，看哪些最赚钱，目前赚钱最多就是石油和银行，这些上市公司赚钱最多，但是股市来讲并不具备超额收益，最多是平均收益，如果要获得超额收益的话要从成长的角度来寻找投资机会。业绩没有体现出来导致了高估值，高估值需要业绩高成长性来化解，投资者可以看一下09年、2010年的动态PE水平，这样更能够直观或者真实反映这些相关个股未来的增长空间。从行业的把握来讲，目前来看最值得看好的节能环保和新材料，在市场来看的确是最火热的，特别是新材料这一块。

主持人：时间关系，我们今天对周荣华先生的提问就到这里，我们的活动是一系列的，以后有很多和天相投资策略专家交流的机会。下面有请基金分析组经理闻群女士给大家带来基金方面的专题。有哪位朋友买过基金可以跟大家分享一下如何选择基金吗?

网友：净值比较高、增长率比较高的、名牌。

主持人：大家对于手里所持基金的回报满意吗？

网友：不满意。

主持人：下面有请天相基金分析组经理闻群女士给大家带来基金评价选择与投资策略。

闻群：很高兴今天和大家交流基金、基金市场、基金的评价选择以及基金的投资策略相关的问题。今天与大家交流三个问题，基金是什么、基金该怎么选择、基金该怎么投资。 为什么要讲基金是什么这个问题，我们在做基金的评价选择和基金投资的时候首先得了解你所投资的东西是什么，现在整个基金市场是怎样的一个状况。

相信大家对于基金这个品种已经有一个概念和了解，但是具体来说它有哪些特征？ 首先是集合的理财产品，大家都知道我们去买基金，基金管理公司把我们的钱聚集起来进行投资管理，所以它也是一个专业的管理产品。

第二，基金做投资的时候是做组合投资，一个基金不可能把很多的资产聚集到某一个证券品种或者某一个股票上面，基金有一个双持的限定，投资于某个股票的比例不能占这个股票的10%，基金公司旗下所有的基金产品投资某一个证券的比例不能超过这个基金公司所有资产的10%，这样做就是为了分散风险，把鸡蛋放在不同的篮子里。

第三，利益共享，风险共担。这个主要是对基金的参与主要当事人来讲是三类，一类是基金投资者，另外一类是基金管理公司，第三类参与主体是基金托管人，负责资金托管。基金管理人要收取管理费，基金托管人要收取相应的托管费，相应要承担管理、托管的职责，对于持有人来说利益共享、风险共担是我们最大的权利，也是我们最大的一种义务。在2006年、2007年大牛市当中基金都获得了超过100%的收益，这些收益归谁？都是归我们持有人所有。管理人只提取管理费，托管费也不顾上涨。

第四，严格监管、信息透明。在这么多的理财产品里面包括银行理财产品，包括信托产品，基金监管是最为严格的，信息披露的要求也是最高的。每天要公布净值，每个季度要公布组合，公布资产配置，公布前十大重仓股，每半年度公布一系列的财务数据，公布持股明细，每年度还有年度报告，中间还有各类临时报告，比如基金经理变更、基金公司高管变更、基金公司股权变更，所有这些东西都需要在一定的时限内进行规范披露，没有其它的理财产品有这么高的监管和信息披露要求。

第五，独立托管，保障安全。可能有些投资者提出这样的问题，万一这个基金管理公司投资运作过程中出现了大的问题，出现了大的亏损，或者说这个基金管理公司出现某些道德上的风险，那会不会把我的钱卷走了呢？这个担心在基金上面是不必要的，因为基金的钱是放在托管银行，基金管理共只负责投资、运作和下相应的指令，钱具体的流动是在托管银行系统在走。

现在市场上的理财产品有很多，基金相对其它的理财产品有什么不同之处？基金有六个特点:

第一，基金从本质上来讲是一种信托产品，基金投资者和基金管理人以及和托管银行之间是一种三方的信托关系，我们在买基金的时候已经签署了基金合同，已经确定了这种三方的信托关系。股票是所有权的关系，我们买了股票我们就是上市公司的股东，债券是一种债权债务关系，借债还钱这样一个概念。作为信托产品的特点和银行理财产品和券商产品、信托产品的性质是一样的，这些产品基本上也是体现一种信托关系。

第二，基金是一种间接的投资工具。我们买的这些基金，我国目前的公募基金投资上有很明确的概念，投资于股票、债券、衍生品，只能投资于证券，能不能投资于房地产？不能，其它的实业也不能投资，所以基金是一种间接的投资工具。股票就不一样，募集的钱直接针对实业，债券也是可以直接做实业投资。但是一个基金产品只能在证券市场和相应的证券品种鉴进行投资。

第三，风险收益比较适中。基金内部的风险收益差异化程度其实是很高的，有高风险的偏股型基金包括指数型基金，有中等风险或者中低风险的债券性基金，还有基本没有风险的货币性基金。基金相对于债券、股票或者券商的信托产品，它的投资限定是比较明确也是比较严格的，从中长期来看基金的收益也是比较适中的，在股票市场巨幅下跌的时候，虽然不能回避市场的系统性风险，但是跌的幅度稍微小一点，在04年、05年市场振荡的时候还是获得正的收益。

第四，流动性较好，开放式基金只要没有特殊的限定，随时可以去银行办理赎回或者在相应的代销机构办理赎回。最强的股票型基金一般是T+5，五天到帐，货币市场基金第二天就能到帐，流动性比较好，买银行理财产品不会每天都可以去赎回，一般有一个锁定期。券商结合理财计划或者信托产品也是一样的。流动性来讲，股票的流动性是最好的，第一天卖了第二天就能拿出来，这一点跟股票来讲还是股票好一点，相对其它的理财产品基金的流动性已经是比较好的。

第五，信息披露透明度较高。

第六，参与较为容易。一千块钱就可以买，几百块钱就可以定投，甚至有些产品一百块钱就可以定投，对于中小投资者或者对于相对比较零散的资金来说，做基金投资可以积少成多。

上面介绍了基金的标准化概念、特点以及基金和其它理财产品的区别，接下来看一下基金市场的情况。全球共同基金规模的增长情况，国家基金市场的发展和全球基金市场的发展对比情况，98年是9.59亿美元，07年末26.20万亿美元，全球共同基金的规模其中美国基本上占据了半壁江山12万亿美元。 我国98年是100亿元人民币，2007年末曾经达到过三亿元人民币，08年经过大幅下滑之后基金规模有所缩水，我国的基金目前以偏股型基金为主，但是还有两万亿元人民币左右的水平，现在应该已经超过两万亿人民币。这十年间，我们国家的基金十年间增长了200倍，我国的基金市场目前还是处于快速发展的阶段。一个国家不管证券市场也好不管是理财市场也好，包括基金市场也好，都是和一国的经济增长以及这个国家人民的理财需求增加是密切相关的。在座的各位应该说都是比较早的参与到我国的基金市场发展过程之中。

我国基金结构性的状况，偏股型基金为主，股票型、混合股、指数型、封闭式基金占据了大部分，债券型基金在07年末比例很小，占整个基金资产规模的2%、3%左右，但是在08年、09年以来获得很快的发展，目前占整个基金市场的9%左右。货币市场基金作为流动性的管理工具在08年也受到了投资者的青睐，资产规模扩张比较快。 基金持股市值占A股流通市值的比例变化情况，基金这个品种对于市场行为影响力有多大。06年基金持有的股票占整个股票的比例20%，07年最高基金持有的股票占整个股票的比例超过25%，08年末下降一点但还有20%左右，这个比例已经是了不得，基金的投资决策和它的行为对于整个证券市场的影响是非常大的，也是最主要的机构投资者之一。

基金该怎么选择？看基金的星级评价，星级评价综合考虑了中长期既往的业绩，业绩的稳定性、选股能力、择时能力。在前几年也有这样的机构提出一个口号，我们可以看星星来选基金，你看五星、四星、三星，选择星级高的就可以了，这种方法是否目前适合，是不是我们选择基金唯一或者决胜的法宝？ 基金的评级只是评价基金相对于基金的表现，两百只基金我只在两百只基金内部进行一个各类指标的排名，五星级基金不一定是不会亏损的，只不过相对比别的基金好一些而已。评比过程当中有一些指标评价基金为基金投资者创造价值的能力。一个是相对的评价，而且是同类型基金里面做评级的时候你只能是股票型基金跟股票型基金，混合型基金和混合型基金，债券型基金和债券型基金比。 基金所采用的数据全部都是历史数据，过去一年过去半年过去两年，全部是历史数据，至于未来会怎么样那是决定不了的。 基金的评级所采用的方法完全是数量化的方法或者完全是数量化的公式，没有其它因素考虑进去。

风险调整收益，流动性风险、投资管理能力、流动性风险，风险调整收益在我们的评级里面占据了最大的比例3/5，收益好不好，能不能获得让我满意的收益，这个很重要。投资过程中没有没有风险的时候，高收益往往是伴随着高风险，所以在考虑收益的时候一定要把风险因素考虑进去。你为了获得想要的收益，你承担了多大的风险，这个风险是否承担得起，或者愿不愿意承担这样的风险，这一点很重要。任何一个评级不管是天相评级还是其它评级，主要考核的就是风险调整收益。 还有流动性风险，比如说一个基金要清盘或者遇到大规模赎回的时候，流动性怎么样直接影响基金的运作或者说对投资者直接影响能不能赎回基金，对于流动性评价也是一个方面。当然天相是做了这个评价的，有些评级机构没有考虑这一点。 对于基金的评级进行介绍之后相信大家也能得出一些结论，历史肯定不能代表未来，当一个基金公司层面发生一些大的剧烈的动荡，有可能对这个公司的整个投研体系或者整个投研决策流程发生大的冲击，或者说一个很好的基金一个持续五星级的基金所造就五星级的明星基金经理这些因素发生变化的时候，这个评级结果还能再延续吗？我们肯定要打一个问号，所以说历史是不能代表未来的。 既然完全是数量化的一些指标，那么这些指标必然还是会具有一定的局限性。评级不是基金特征的完全反映，评级机构在设计指标的时候，不同指标的设计也会导致评级结果会有一些微小的差异。

该怎么样使用评级结果？ 评级到底重不重要，评级毕竟对一个基金历史运作过程很完整的体现，对历史数据做了很完整的诠释。我们怎么来用？在基础的筛选和初选的时候可以先用评级来筛，一个基金持续业绩不好，也看不到有什么因素会使它有改善的迹象，那么这只基金可以先踢掉。我们初选、筛选，在开始选的时候参考，另外还要看基金的风格评价很重要，市场的风格在不断交替发生变化的。07年上半年就是中小盘风格的市场，后来慢慢就是大盘风格，在这个过程中大家可以看到基金的业绩排名跟贴是非常剧烈的，前一个季度排名靠前的基金，第二季度都排到后面去了，基金也是有它的风格，当它的风格和市场的风格契合的时候能获得比较好的收益，但是一旦市场风格发生变化，而基金风格还是原来风格的时候，这个时候它的排名就会往后靠。

根据风格的评价有哪些方面？基金的仓位高中低以及仓位调整的快慢，还有基金重仓股的风格，这个也可以看一看，当然从行业角度来讲，行业配置上是比较谨慎的，趋向于防御性行业还是周期性行业、成长性行业，这些在基金的选择过程中或者在组合的搭配过程中都是可以用到的。还有基金的股票操作风格特征，一般我们用换手率来表示，换手率是高是低，操作是不是很灵活，股票操作变化是不是很大，这些因素都是可以看的。

除了风格评价以外还有基金管理公司的评价和基金经理的评价，我们普通投资者如果做不了那么多复杂的工作，很简单一个原则，我们就选择一个好基金公司旗下的产品。从基金公司层面来讲这个风险就已经降低了很多，对一个基金公司评价的时候我们要考虑哪些东西？ 一个是它的综合实力，资产规模有多少，产品有多少，产品线是否完整，各类产品是不是都有？它的人员、团队怎么样。它的稳定性状况怎么样，是不是有一些大的剧烈人员变动，这个变动往往对基金公司运作产生很大的影响，还有它的既有的投资管理能力怎么样，这些都可以看。我们也可以从这些角度出发做一个基金公司的综合选择方案。 基金经理的评价，具体到一个基金上面毕竟它是有基金经理的，这个基金经理的投资管理能力怎么样，以前有没有管理基金，操作风格怎么样，以前管理基金的业绩怎么样，这些东西都会对它现在管理的基金成为一个影射，这些东西都可以去看一看。具体到单个基金的时候，基金具体的情况我们也都要去看。 基金作为由人来管理的产品，除了对它定量的一些东西去进行评价，除了对它的风格进行评价之外，你对人的评价管理人的评价和基金经理的评价是非常重要的，从另外一个研究的角度来讲，你为这些管理人的跟踪和基金经理的跟踪是非常重要的。

天相基金研究团队的人员配置，有11个人做定性跟踪，这一块很重要，这一块因素往往决定基金真实未来的走势。19个人的团队应该说是业内最大的团队，在我们之后最大的团队也都是7个人左右，为什么我们要配那么大的团队来做基金研究？ 定性跟踪对于基金的选择和评价，对于基金池的构建，对于基金组合的构建会产生关键决定性的作用，所以我们要配大量的人做这个工作，量化分析包括基金的评级，包括基金的绩效评估，包括基金的风格评价所有这些工作我们只有三个人足够了，全部都能做下来。 你在具体选择一个基金的时候要结合市场的策略来进行选择，当前的市场是怎么样的，对市场的判断，你再结合基金操作上对市场的判断来选择相对比较契合市场的风格基金，所以我们安排一个人做基金策略，在债券市场策略结合基金公司策略选择目前和市场相对比较契合的基金。 总结来说是量化、综合的评级很重要，但是不是唯一的决定因素，基金的风格评价在阶段性市场风格转换的时候或者说要获得中长期稳健收益的时候，往往能起到很大的作用。如果在同一个组合中都配了相同风格的基金，那么你虽然是配了一个组合，但是可能根本达不到把鸡蛋放在不同篮子里面，所有基金都是一个走向。但是更为重要的还是对人的评价，对基金公司的评价和对基金经理的评价。我们天相有十几个分析师定性跟踪分析师，对这些因素进行跟踪。投资只是我们业余的一项工作，日常我们有常规的事情，我们怎么样做综合的评价？既然选择这个基金，你对这个基金大的事情肯定会去了解一下。第二，可以参照研究机构的分析结论，上网看或者找代销机构的人给你提供都是可以的。

下面具体讲一下基金该怎么投资。前面讲到基金的特点，基金整体上来讲是风险收益特征相对比较适中的产品，但是其实基金是一种内部的风险收益层次很清晰或者是很完整的一种产品，有股票型，有债券型，有货币市场基金，针对这些具有不同风险收益特征和不同运作特征的基金我们该怎么样去进行投资，或者投资过程当中要关注哪些点。

首先看开放式偏股型基金，这里其实是两类基金，一类是开放式股票型基金，股票投资的比例占整个资产投资比例必须在60%以上，市场好的时候能够比较充分分享市场的收益，但是市场不好的时候比如2008年仓位不能降到60%以下，必须承担市场的系统性风险，所以我们配置股票型基金的时候一定要注意它是具有高风险、高收益的投资品种。 如果在08年组合中全部是股票型基金那就很惨，因为基金经理或者基金管理公司首先要履行信托责任不能违背合同来操作，为了降低投资者的损失把股票仓位降到60%以下，证监会就要找他的麻烦。我们选择股票型基金的时候，对这一点一定要有清楚的认识。谋求中长期的超额收益、高收益是没有问题的，因为目前毕竟我们国家整个经济还是处于高速增长状态，虽然说目前有一些在前几年的高速增长中目前有一些困难，但是与其他发达国家相比，我们国家整个成长速度经济成长性还是高的，从中长期投资角度来讲，开放式股票型基金是比较好的配置产品，能够实现中长期的理财规划需求，比如养老需求、小孩教育基金需求，也能够有效抵御通货膨胀，有历史数据可以看。虽然08年跌了很多，但是如果投资的期限足够长，经历牛熊替换，你会发现股票型基金整体超越了大盘的表现.

开放式偏股型基金的第二类是混合型基金，主要投资于股票和债券，但是对于股票的投资比例没有明确规定，不要求一定60%以上。混合型基金在熊市的话可以把仓位降得很低减少投资者的损失，牛市当中可以把仓位加得很高获得市场的超额收益，这是理想状态。但是选择这类基金的时候要注意一点，有操作风险，在选择混合型基金的时候要更加注重对管理人和基金经理的投资管理能力的评价。对于有些投资者风险承受能力很强，阶段性的波动都可以忍受，但是希望能挑一个操作非常灵活给我尽量获取高收益的品种，那么管理人的能力很强、基金经理投资管理能力比较强、经验丰富，这样的混合型基金就可以作为一个灵活的配置品种。

第三类也是开放式股票型基金，但是还有一个名字开放式指数型基金，股票型基金中的指数型基金。被动跟踪指数，投资的目标跟踪指数，和指数收益率的误差控制在最低的水平，然后中长期分享指数上扬过程中的平均收益。如果把纯指数型基金，它跟踪市场的指数误差很大，那么管理上就有问题。对于中国中长期发展前景和整个证券市场的走势还是比较有信心的，而且也不想费劲选择基金、评价基金、跟踪基金的变化，也不希望获得超额收益，或者平均的市场收益就可以了，那么就可以选择指数型基金。 这类基金的选择过程当中，对于管理人的管理能力、择时能力就不要看，这个基金不会做资产配置，始终维持高仓位运作，也不会做特别的股票行业选择，就是跟踪指数。如果市场好的时候基本上能够比较充分的分享市场收益，市场一启动肯定跟着动。09年以来的市场环境中指数型基金的启动最快，因为本身就是这样的配置，但是在08年指数型基金是亏的最惨烈的基金品种，对这个品种中长期配置分享市场平均收益。如果对市场有一个较为明确的判断，或者对市场某个阶段的走势很确定的时候，那么可以去阶段配置指数型基金，分享阶段性市场上涨的收益。我刚才讲的指数型基金是纯跟踪的指数型基金，大家在买的时候注意有些指数型基金叫指数型基金，但是它并不是纯粹的指数型基金，只是部分跟踪指数，比如60%、40%跟踪指数，另外一部分做主动操作，这些非指数型基金要注意，部分是主动型的，我讲的地方就不一定适用，在选择指数型基金的时候要注意这一点。

开放式股票基金、开放式指数型基金都是高风险、高收益的品种，债券型基金是中低风险的基金，我们怎么看？债券投资比例必须在80%以上才能称之为债券型基金，剩下的20%可以去二级市场买股票，也可以不买，是否在二级市场上买股票这一点上可以把债券型基金分为两类。一类是偏债型基金，除了80%以上投资债券，还有20%可以去二级市场直接买股票。还有一类纯债型基金，80%以上投资债券，二级市场的投资不参与。 纯债型基金不参与二级市场的股票投资，它的资产配置中是不是就没有股票，就不能完全分享股票市场的收益？不是的。虽然纯债基金不直接参与二级市场的股票，但是我们国家所有的纯债型基金可以说所有的债券型基金可以参与一级市场股票投资也就是大家通常说的都是可以打新股的，债券型基金的投资上，把债券型基金内部的风险收益区分开，区分的标准有两点，可不可以在二级市场买股票，打新股的参与程度高不高，这两点是决定风险收益的决定性因素。纯债型基金在证券市场好的时候，你也能分享一部分证券市场的收益，反之亦然，你都不参加了，风险水平比较低，债券市场是相对比较平稳的，没有那么大的波动。如果在证券市场好的时候，股票市场好的时候，你分享的股票市场收益会比较少的。

07年还是股票市场的牛市，但是债券市场在07年是不好的，所有的债券型基金在07年平均收益率超过20%，这个收益从哪儿来？打新股。08年债券市场很好，特别是08年8月以后是债券市场的大牛市，买债券型基金的在08年债券基金平均收益率超过6%，其中有一些比较好的债券型基金收益率超过10%，但是不知道有没有投资人买了这样的债券型基金。有这样的债券型基金既参与二级市场投资，又参与一级市场的打新股，而且参与的比较多，把额度用足，这样的基金一定要注意。债券型基金千万不要说中低风险就能囊括得了，其实内部的风险收益差距是非常大的。2008年亏了20%以上的债券型基金在07年、06年获益能力也是最强的，包括在09年以来的市场表现当中净值上升也是最快的，不存在好坏的问题，而是风险收益的差异问题。 债券型基金怎么配置？稳健型的投资者对于净值波动敏感的投资者，希望追求相对平稳的收益你可以配置债券型基金。即使对于积极型的投资者在阶段性股票市场不好的时候，你可以把债券型基金作为一种搭配品种来平衡整个组合的风险收益水平。09年整个债券市场不会有08年那样的行情，整个宏观经济的前景并没有完全明朗，但是股票市场在09年存在一些结构性的机会，在债券基金品种上面对于偏债型的基金品种可以适当多关注一些。

货币市场基金，受益于债市的大牛市，整个货币市场基金在08年收益比较高。怎么样来看待货币市场基金？它只是一种流动性的管理工具，如果你有中长期的理财规划需求目标，建议不要去配货币市场基金，因为配它可能还不如去买国债。它的投资限制是很明确的，股票不能买卖，具有股性的可转债不能买，期限超过多少天比较长期的债券不能买，信用级别不够的债券不能买，投资流通限制的一些品种不能买，它的投资上限制是很多的，这个高要求是建立在收益的损失上中长期整个市场好的话，这类品种很难说股票市场涨了100%，它的收益率能有10%，这是不可能的。

怎么用这个基金品种？我们的钱阶段性闲置的时候一个月或者几个月这笔钱不用，那么可以先去买货币市场基金，这是一个很好的选择，因为申购赎回都是没有费用的，其它基金品种有申购费、赎回费。另外，它的收益按天计算，买多少天就给你算多少天的收益，整体来看年化收益率基本是一年期定期存款利率差不多的水平，你投资一个月也好投资三个月也好，可以分享一年期定期存款利率相当的收益率水平，而且基本不影响你资金的流动性，第二天就可以到帐，有些货币市场基金有一些特殊的设置一般当时就可以到帐，有这样的品种，当然这当中可能需要付一点点的费用。但是中长期理财规划需求的不要去配这个品种。 封闭式基金，上市交易的基金品种，这个品种不能申购赎回，它的份额是恒定的，你只能在二级市场像买卖股票那样去操作。看这个品种的时候决定一级市场净值表现的因素，评级、基金管理公司怎么样、基金经理怎么样、风格怎么样，风格对于封闭式基金不是很重要，这些是决定基础市场净值表现的基础性因素，净值表现意味着什么？意味着二级市场的价格基础。二级市场能不能涨？阶段性的可能会有一些驱动性因素，但是从中长期来看取决于管的怎么样，价值高不高，跟我们买卖股票一样的，上市公司的价值到底怎么样，才能决定二级市场价格的走势。 既然是二级市场价格交易，目前传统的封闭式基金还有二八级都是属于折价的状态，折价率也是我们参照的一个因素，30%的折价率等于打了七折，20%的折价率等于打了八折。二级市场的驱动因素分红等等。

分红能有效提升折价率，中间有一个套利空间，分红对于个人来说没有什么大的影响，对于机构来说不用交税，但是价格买卖就要交税，对于机构来说分红是非常重要的。一旦有分红，机构都会去二级市场购买这个基金品种，这个避税作用是非常大的。 如果做阶段性的配置，就要看我刚才说的这些因素，基础市场、折价率怎么样，驱动因素，如果基础市场有一个比较好的向上趋势，二级市场有一些驱动因素可以阶段性持有，如果这些因素没有成熟的时候，那么还可以观察。如果做中长期配置，现在还是可以考虑的一个时间点，因为它的折价率现在还是比较高的，而且很多品种四五年之后都到期了，如果股票市场维持在目前的点位不变，我们现在从二级市场以差不多30%的折价率或者20%的折价率买入持有到期，到期之后就封转开，或者清盘也可以，我们都是能够按照它的原始价值按照实际的单位净值赎回，那就可以享受到这中间的部分差价，年化收益率还是可以的，如果追求稳健收益的话还是有一定的空间在里面。

保本基金是不是买了就保本？不是的，有前提条件。必须在它打开申购或者在认购期，可以问他保不保本，告诉你保本那时候是保本的，日常也可以申购，日常申购是不保本的，这是第一点。第二点，保本必须要持有到期，如果中间赎回也是不能享受保本的。如果不能确定你持有到期，中间可能要去赎回，建议最好不要去买保本基金。保本基金作为特殊的基金类型在投资运作过程当中设置了一些能够契合保本的机制在里面，一旦赎回对整个投资运作的影响是非常大的，相应的要限制你赎回。高的赎回费用，保本基金的赎回费率很高，绝对不是一般的偏股型基金0.5%的水平，除非你是在可以保本的时候买的，并且可以持有到期的去买保本基金，否则一般就不建议去买这个基金。

偏股型的QDII基金是在我国基金市场火热的状况下推出的，当时07年9、10月份A股市场达到6000点以上，当时国内A股发行全部都停了，为了分散或者分流国内充裕的流动性，另外也是考虑让基金公司开始走出去，推出偏股型的QDII基金，07年四季度推出四只QDII基金。当时机构很少买，但是散户购买非常踊跃，都是比例配售，华夏、南方、上投、嘉实四只QDII基金募集的基金规模三百多亿，虽然回避了A股市场的系统性风险，但是遇到了海外市场的金融危机，完完整整整个遇上了，QDII基金的损失非常惨重。QDII基金当时是一个特殊的市场环境，大家处于特殊的情绪当中，看QDII基金的时候要注意，它虽然不同于A股市场，中长期来讲它能分散A股市场的系统性风险，把风险分散到各个国别里面，中长期来讲是没有错的，但是需要注意它会面临别国发达国家市场或者新兴市场风险。 我国目前的QDII基金是用人民币募集的再换成外币或者换成别的币种到别的市场进行投资，中间有可能会有汇率风险，特别是在人民币升值环境下会有一个汇率损失。把人民币换成了别的货币中间人民币升值，再换回来给你就有一个差价在里面，你承担义不损失。其它有别国货币比较强势，相对人民币升值了，那你中间有汇率收益。我国的偏股型QDII毕竟刚刚走出去，中间的问题要注意。 09年以来的情况来看还好，华夏全球、南方全球、上投亚太、嘉实海外有各种各样的名称上的说法，但是其实股票投资是比较多的投资于香港市场，香港市场还是我们最熟悉的市场，对于整个港股的判断对QDII基金下阶段的投资策略是比较重要的。09年以来的情况还好，特别3月份QDII基金的净值长得比较好，有的超过15%，目前虽然07年设立QDII基金亏损比较多，但是后来设立的一些品种目前有不亏损的，而且率先进行了分红。对于QDII品种的投资大家最重要的是关注香港市场，当然美国接下来会怎么样，对整个海外市场的走势会有一个大的波及作用，这些东西要关注。

上面讲了一些具体的品种该怎么看怎么投资，最后我们配置组合的时候应该考虑的一些因素。并不是所有人都需要配置组合的，虽然组合能够起到把鸡蛋放在不同篮子里面分散风险的作用，但是如果资金量很小的时候或者这部分资金对于你的整个投资来说是很小的一部分资金，就一万块钱或者几千块钱不用组合配置一只就可以了，如果资金有一定的规模当然视你自己的情况而定，你有分散风险的需求，那么可以配置组合。配置组合的时候高风险、高收益，对于你自己要有一个正确的定位和审视，你想获得中长期的高收益没有问题，但是一定要衡量一下自己的风险承受能力。 我相信06年、07年大牛市和08年的大熊市让大家已经有一个很深刻的市场收益和风险匹配关系的体验，一定要定位好。组合风格定位，一个是你自己想要怎么样的风格，第二个是现在的市场是怎么样的，可以结合市场风险偏好。我们其实很难挑到最好的基金，你说每一次组合的配置都要排名前三名的基金、前十名的基金挑出来，这是不可能的，这些只是一个适合的概念。我们做那么多基金的评价选择，我们所能做到的也就是挑出一些没有大系统性风险而且中长期表现相对比较好，我们看不到会影响稳定表现的不利因素，我们做评价选择只能做到这一点。

进行具体投资单个基金品种也好，组合投资也好，心态要调整好。 在组合配置中大家都讲组合配置、分散风险和多配几只基金是不是越多越好？不是。从一只到两只，从两只到三只，这个风险分散效益是非常明显的，但是到四只、五只之后再多配基本上没有用。组合基金不要配太多，一个组合最多配四只，最多配五只，不要超过五只。否则一个是无效，另外管理上也会很费时间，那么多基金关注不过来。 谢谢大家！ 主持人：感谢闻群经理的精彩讲解，08年为什么投资基金让大家很失望很不满意，我总结了两句话，在我不该买的时候买了，在我不该拿的时候我还拿着，买了基金怎么去管理？这也是一个问题。天相是有基金销售资格的，天相跟银行相比优势在哪儿？天相最大的优势依托天相投研的优势能够为大家在基金投资方面，在基金组合管理方面给大家以协助。

主持人：下面大家在具体的基金投资环节有没有什么问题请闻群经理给大家解答的。

提问：红利基金应该怎么理解，有很好的投资价值吗？

闻群：红利基金投资方向会选择分红比较稳定的或者分红比较多的上市公司，投资方向上相对的偏重，但是和指数型基金没有什么关系。友邦华泰红利ETF有这样一个基金品种，那是两个概念结合在一起。 基金收益来源就几个方面，基金是一种间接的投资工具，只能投资于证券，收益来源很明确，投资于股票的收益、投资于债券的收益、利息等其它收益。红利主要是在股票的选择上，因为上市公司分为很多种，有些上市公司或者有些股票是一种成长性的股票，有些股票是比较平稳的可以作为一种防御性的股票。当然有些股票是很注重于给投资者进行分红的，但是分红羊毛出在羊身上，看你想要一个现金流还是想要在里面红利再投资，红利型的基金其实就是股票选择时的偏重。 红利型基金可能有这样一种类型基金，对于分红有明确的规定，这个基金品种定期比如一个季度、三个月、半年给投资者进行分红，这个和我讲的上市公司分红是一个道理，羊毛出在羊身上，把本来是你的钱把股票变成现金先返回给你，让你落袋为安。如果不分的话投资运作，这个钱也没有少。

提问：我不是说分红方式，是现金分红还是股票分红，有专门的红利基金，为什么叫红利基金？

闻群：只是一个说法，像大盘蓝筹基金、成长性基金、社会责任基金，这些基金只是一个说法而已，其实不是很重要。

提问：指数型基金的投资价值怎么判断？

闻群：沪深300基金，ETF、上证跟踪申100这样的基金是纯指数基金，非纯指数基金银发88，还有一些名称里面没有指数的基金，一般有指数在里面的基本都是纯的指数基金。

提问：封闭基金为什么有折价率，折价率多少来判断是合理的？是不是也有偏股型或者债券型或者也是分类的？

闻群：封闭式基金可以分为两类，第一类基本是2002年以前设立的基金，我们一般称为老封闭式基金或者传统封闭式基金，这些基金全部都是股票型基金，而且投资的范围限定较一般的股票型基金不一样，股票和债券的投资比例不超过基金资产的80%，这个意味着再想看好股市再想买股票，股票配置不能超过80%，是这样一种股票型基金。开放式股票基金的上限一般是95%。 创新型基金品种07年之后开始出现，有一些创新型品种，除了最近发行的一只富国添丰，其它的全部是股票型基金，因为创新有一点股票投资的上限提到了100%，下限60%。 关于折价率的问题，封闭式基金特别是传统封闭式基金折价率的产生应该说有它历史的原因在里面，当时产生这么高的折价，因为大家本来觉得一个封闭的基金品种不受申购赎回的限制，管理比同类型的开放式基金要好，实际上这点的优势体现的并不明显。你卖的多了，价格自然下去了，和它的实际价值之间就有一个差价，这个差价就是折价率。至于什么样的折价率是合理的？从历史水平来看，很长时间维持在25%和30%之间这样一个水平，到30%左右应该说还是比较高的一个折价水平。 对于折价率应该用动态的眼光来看待，因为封闭式基金既然封闭期间不能申购赎回，不能无限期地封闭下去，有一个到期日，5年到期、10年到期，到期之后有一个价值回归的要求，到期之后不管封转开也好，不管清盘也好，我们国家的封闭式基金到期的时候全部是封转开的方式，一定要让我用它的实际价值来进行赎回。这样看待这个折价率的时候一定要结合考虑它的到期期限，同样是一个25%的折价率基金，它的到期期限只有四年五年，还有一个到期期限八年九年，这两个基金的折价率对你的意义肯定就不一样了，到期时间是不一样的。

主持人： 好的，谢谢大家，本次直播到此结束

（责任编辑：许嘉）